1991年配资平台投资，刚刚拿到诺贝尔经济学奖不久的威廉·夏普（William F. Sharpe）发表了一篇题为《主动管理的算术（The Arithmetic of Active Management）》论文。
这篇文章虽然短到仅有9页，却对全球的资产管理行业带来了一场颠覆性影响。
原因在于，夏普在文中算出了一个反直觉的答案。
即拉长周期看，资管行业的管理费率对投资者的长期投资业绩的有着并不明显但却惊人的侵蚀——
30年间仅0.5%的费率差异，可能对投资收益的改变高达33%。
如此结论揭示了持有人与投资管理人之间长期的利益冲突和潜在博弈。
在权益资产波动加剧的近些年，投资者无论盈亏，基金管理费均按固定费率“照缴不误”的问题愈加敏感，而在公募产品供给侧，针对费率结构的创新更显得刻不容缓。
其中，与投资者收益表现力争同步的浮动费率机制改革正在成为重点发力方向。
5月23日，首批新型浮动费率基金正式获批，交银施罗德基金筹备的交银瑞安混合型证券投资基金（以下简称“交银瑞安”）正是首发阵容之一。
根据安排，基础管理费率为1.2%的交银瑞安持有满1年（365天）将触发费率浮动机制。
此时，若交银瑞安的费后年化收益率处于“低于业绩比较基准年化收益率3%及以下”的状态时，产品管理费率将从原有的1.2%/年的基础费率直接砍半为0.6%/年；
相反，只有交银瑞安的费后年化收益率“高于业绩比较基准年化收益率6%且实现正回报”的状态下，才能额外计提0.3%/年的超额管理费；当交银瑞安的费后年化收益率相较业绩比较基准的年化收益率在-3%至6%（含）的区间内时，则继续按1.2%/年的基础管理费率收取。
（注：基金业绩表现为以管理费1.2%年费率计提后的业绩表现，超额为基金业绩表现较业绩比较基准年化超额，如不达收取或有管理费（年费率0.6%）的业绩标准，或有管理费将在赎回时返还；超额管理费（年费率0.3%）将在赎回时扣除，如扣除超额管理费后产品年化收益无法满足超额＞6%或获得正收益条件之一，则不扣除超额管理费，管理费按1.2%年费计提。）
围绕上述费率安排，绑定了产品的业绩比较基准与持有人的实际回报，实现了“业绩好则多收费、业绩差则少收费”的双向激励。
新型浮动费率产品的现象级涌现要求公募基金的产品布局向更均衡、更稳健的方向迈进。
而之所以能够跻身此次行业浮动费率创新的首发行列，或与交银施罗德在同类产品的更早“吃蟹”有关。
通过不断探索组合管理的成熟化、公司级平台级的投研转化和投资纪律的约束，交银施罗德基金作为浮动费率产品的实战派，在浮动费率产品管理上取得积极成效。
早在2023年，交银施罗德就试点发行了首募近17亿元的浮动费率产品——交银瑞元三年定开基金（以下简称“交银瑞元”），并获得了策略验证。
截至2025年3月31日，交银瑞元净值自诞生以来已实现的9.47%的年化回报，总收益达13.82%，更关键的是 -16.83%的最大回撤，较好地平衡了收益与回撤，为投资者带来了良好的持有体验。特别值得注意的是，交银瑞元的所有首发认购客户持有至今均处于盈利状态。
数据来源：基金业绩表现经托管行复核，风险收益指标来自WInd；时间区间：2023/10/27-2025/3/31。基金过往业绩见文末注释，基金过往业绩不预示其未来表现，基金有风险，投资需谨慎。
基于浮动费率的产品框架，交银施罗德或许已在怎样稳住产品波动与回撤的前提下力求争取超额收益上积累了一定的探索与经验。
此次将问世的交银瑞安，将由具备12年证券基金行业从业经验、3余年基金管理经验的基金经理黄鼎操刀，其如何通过投资策略，实现浮动费率产品的又一次迭代与升级，正在备受市场瞩目。
01
动态杠铃
13世纪末，横行的热那亚海盗一度成为地中海贸易的最大威胁。
为了防止货船遭到劫持，威尼斯商人们想到了一个方法——他们将货物分散装配到10条小船上，并分由不同路线驶向君士坦丁堡。
如此一来，就算海盗抢到商船，仍然能够避免绝大部分的货物损失。
载货船体“由大变小”后，威尼斯上船的存活率从60%提升到超过9成，贸易利润率几乎翻倍。
此后400年间，这种“分散行船”的思路成为威尼斯统治地中海贸易的关键法门。
面对强大的海盗联盟，威尼斯人用行动证明了，通过均衡且分散的配置——
小船有时足以颠覆大船，弱者一样能够战胜强者。
在当今的主动权益投资领域，更多基金经理努力自下而上的挖掘着伟大公司，但也有投资人擅于以自上而下的周期思维作牵引，通过均衡、动态、分散的“弱者思维”来对抗难以预测的波动风险。
黄鼎正是代表上述思路的实践者。
加入交银施罗德的前10年，黄鼎师从于名将辈出的周期组，研究范围聚焦于油气、电力、环保、煤炭等能源与制造行业，这进一步确定了其自上而下宏观框架，以及更显著周期分析方法的由来。
在与资管风铃交流中，黄鼎对于投资框架、宏观与行业的系统化阐释，正是对“万物皆周期”规律的映射。
无论是对景气度下行期行业龙头的左侧埋伏，还是在高成长领域进行预期差的右侧挖掘，影响黄鼎决策的关键，充满了第一性原理的极简色彩，那就是锚定标的及行业在周期中的位置。
“在周期高点减仓，在周期低点加仓。”
黄鼎的选股决策会结合自下而上的价值挖掘；目前在管的交银定期支付双息平衡、交银启嘉2只产品则呈现了显著的均衡与分散——截至2025年1季度末，前十重仓股票的合计仓位仅占全部权益投资的3成左右。（数据来源：基金定期报告，截至2025/3/31。）
投资目标上，黄鼎更关注成长股的顺势机遇与持仓组合的赔率空间，以获得更好的投资回报。
但周期视角之下的分散且均衡的组合，却同样呈现出一幕致力于控制风险、降低波动且积极改善投资者持有体验的框架探索。
基于周期视角，黄鼎勾勒了一套“低景气逆势+高景气顺势”的双线配置策略，即一边在低景气的左侧来防御，另一边以高景气的右侧来进攻，如此形成“杠铃之势”。
在杠铃的概率侧，偏重于选取具有更高安全边际且行业低景气的龙头标的进行长久期配置；而在赔率侧，则力争在高增长行业中，寻找符合产业趋势发展且面临“瓶颈环节”成长股公司，进而捕捉潜在超额回报。
“左侧是在传统行业里面找龙头选手，看它在周期底部的利润率、市占率是否能够维持相应的韧性。”黄鼎表示，“右侧则会在整个市场关注度不高的时候自上而下找一些黑马来投资，尤其是当黑马股传统主业估值性价比相对高，公司也有突破能力，往往会形成一个适合的介入点，当然这也需要自下而上的做更深入的研究和判断。”
有别于传统杠铃“二八配比”，由于投资风格上更重视赔率，黄鼎希望能够“顺大势、逆小势”，因此杠铃的配比状态并非如债混或红利那样保守，而会结合宏观和行业周期进行调整。
这更像是一组运动中的杠铃。
“左右两侧会根据各产业的周期状态动态优化。例如2023年初，AI的发展趋势已相当明朗，因此减少了左侧传统行业的投资比例，同时增加了右侧AI相关领域的投资。”黄鼎解释称，“在像2022年下半年，新能源行业虽然处于高位，但当时判断整个产业周期可能已接近顶峰，因此减少了对新能源的持仓，并将注意力转移到一些传统周期行业上。”
在左右侧的关系处理上，黄鼎更关注右侧的产业上升机会。
“我们的策略更多观察右侧是否有产业上升趋势并决定是否增加投资；相反，如果观察到泡沫化现象则会进行减仓操作”黄鼎说。“成长股投资会参考技术成熟度曲线，比如AI前几年的技术萌芽期，相对可淡化估值约束，一些主题投资也能产生回报。”
“左侧更多是基于长周期的逆向布局，这部分更像是一种被动调整的底仓。”
02
纪律防线
择机而动是策略运用上的灵活，但黄鼎也会通过仓位上限来勾勒自己的原则。
“例如左右两侧的配比一般不会超过50%，对于单一板块的配比上限通常不会超过30%。”黄鼎解释称，“除非发现重大确定性机会时，才会相对应的提高配置比例。”
在应对市场风险上，黄鼎认为:“基本面稳固才会选择长期持有，但也要看到主观的局限性，止损安排有时是一种自我保护机制，要承认市场多数时候是有效的，能够用价格发现一些我们难以察觉的因素。”黄鼎表示，“当然这种止损也不是非黑即白的，整体要结合对基本面的研究和跟踪，但从过去经验来看，设定止损与完全不止损相比，前者对于回撤控制和中长期回报更有利。”
作为公募改革落地后首批新型浮动费率产品之一的拟任基金经理，黄鼎认为目前行业更加聚焦绝对收益，而客观维度的止损约束与投资纪律的确定，有助于控制产品的波动风险，改善投资者的持有体验。
在取得业绩的同时，黄鼎对于自己的回撤控制有着更高期待，并计划通过增配低波红利来实现。
“回顾过去，因此我认为自己核心问题在于对胜率的要求不够严格，更多在基于赔率选股。”黄鼎反思认为，“展望未来，我认为增加低波动性和红利仓位，能够提升投资组合的整体胜率和确定性，有助于对抗回撤和波动。“
对红利的落子并非简单外推，而是仍将基于周期视角给出研判。
“红利的选股仍然要研究行业周期和个股的基本面，比如过去几年表现突出的煤炭股，如今就迎来了下行周期。”黄鼎认为，沿着这条思路，具有高确定性、可观股息率且未来经营趋势向好的公司，值得被进一步挖掘。
面对近来因行业基准考核而风头正盛的银行、保险等权重股，黄鼎则保持了一定警惕。
“银行股的表现确实比较突出，但这其中也存在潜在的息差周期、资产质量和拥挤度风险。”黄鼎指出。
在出手之前，黄鼎往往尽量优先回避可能的风险。
“尤其在左侧投资时，要更审慎判断周期是否迎来了拐点，不能因为跌得够深且表观便宜就轻易进入。”在黄鼎看来，近年来的光伏行业就是一个典型的教训。
”虽然协同限产的政策落地了，但从实际产能看，执行效果是不及预期的，一些地方上参与的产能退出难度较大，周期比预期的更长。”黄鼎坦言。
不过黄鼎对于光伏行业的长期空间并不悲观。
“任何行业不可能一直巨亏，尤其像硅料这种深度亏损环节，不正常时间越长，隐含的去产能也会越快。”黄鼎表示，“现在市场更多担心平价上网影响终端装机需求，但光伏、碳酸锂的长期跌价，会让光储在电力系统中的竞争力提高，在中东等光照条件优越的地区对光伏的需求也还会增多。”
与此同时，包括AI等一些偏右侧投资中，黄鼎同样保留着相似的警觉。
“目前的AI，尤其是算力端可能要相对更谨慎一些，后续如果没有看到应用大爆发，那么就要有所小心。”
对抗风险的另一项关键路径，则是均衡且分散的组合结构，进而改善投资者的持有体验。
“对于回撤控制，需要基于多因子进行更全面均衡的。不仅包括行业，也涉及对市值等其他因素的均衡，在这个基础上基于周期视角来判断，我们可以更有效地优化回撤控制。”黄鼎表示。“我们对波动率控制的考量也在提高，比如提高对红利、低波底仓的重视，因为如果组合回撤较大或者波动偏高，最终让持有人在低点“割肉”，也会让整体回报低于预期。”
03
左右战机
在提防风险同时，黄鼎仍然相信预期差和阿尔法更埋藏在更多领域中。
一些景气度下行的传统行业，就可能具有左侧进入的机会。
在黄鼎看来，钢铁对于地产的依赖度已相对有限，而供给端的变化则可能给钢铁行业带来正向改变。
“从供给侧看，钢铁行业的逐渐减产也是可以期待的，加上产业库存降到相对低位，如果有1-2年的时间消化，宏观稍微形成反转信号，行业大概率兑现价格与利润弹性。”
“过去许多年，钢铁的利润都被铁矿石吃掉，但从去年底开始，中资企业在海外布局的铁矿石产能迎来规模化释放，钢铁在面对上游的议价能力能够有望得到改善。”黄鼎表示，“目前许多钢铁股处于深度破净，未来几年还要持续亏损，但如果利润迎来修复的，则会形成比较显著的机会。”
在增量趋势更显著的右侧端，黄鼎则在对新消费、机器人、进口替代等领域加码关注。
以新消费为例，黄鼎认为当前的产业趋势仍然处于早期阶段。
“互联网渠道的影响力日益增强，这是不可逆转的。从消费偏好看，宏观环境和人口结构导致年轻一代的消费偏好与以往不同。尽管从供给端来看，许多消费品牌仍在转型初期，但相信未来将见证许多变革。”
黄鼎认为，如果新兴国潮品牌能够推出具有市场潜力的大单品，并在渠道、营销上表现出色，则有可能脱颖而出。
而进口替代中的科学仪器、模拟芯片等行业，也成为黄鼎的重点关注。
“许多国产产品已经达到了可替代进口的产业化阶段，也就是说无论中美贸易谈判结果如何，进口替代的趋势都将持续。相关领域是值得考虑布局的对象。”黄鼎表示。
对于近年来有所加剧的市场波动，黄鼎仍然保持着中长期的乐观。
这一方面源于万得全A目前仍处有史以来8成以上分位所凸显出的股债性价比，另一方面横向对比全球其他市场，目前中国权益资产仍处估值洼地。（注：万得全A等线溢价处于上市以来85%分位，时间区间：2000/1/1-2025/5/19，数据来源：Wind。）
“PPI处于两年多来的低位，确实影响了上市公司利润，但反过来看也隐含了比较高的向上势能，而且整个宏观库存也处于低位。”黄鼎表示，“随着全球货币进入降息周期，进一步打开国内的货币财政政策空间，对权益投资来说会形成比较显著的加仓时机。”
相比宏观，微观的有所作为或许是应对风险更可行的路径。
正如700年前的威尼斯商人用分型船队来在海岛环伺的地中海域提高存活率和贸易利润一样，在资本市场中托举 “景气度杠铃”，将周期思维锻造于 “低景气防御 + 高景气进攻” 的动态均衡，或许也源出于同一种生存哲学——
以分散配置瓦解系统性风险，用动态调整捕捉趋势红利。
站在 AI 浪潮与传统周期交织的2025年， “自上而下锚定周期位置，自下而上精选杠铃两端” 的方法论，或许正是对在不确定性中构建确定性的一种主动诠释。
（完）
注：基金将根据基金合同的约定进行投资，不代表本基金一定投资于上述行业或领域。注：交银瑞元三年定期开放混合历年业/现行业绩比较基准（沪深300指数收益率*70%+中证综合债券指数收益率*25%+恒生指数收益率*5%）2023年成立至年底-0.28%/-1.24%，2024年8.59%/13.66%。本基金自2023/10/27至2025/03/31由杨金金单独管理，任职回报为13.82%。数据来源：业绩数据来自基金定期报告，时间截至2024.12.31；基金经理任职回报来自银河证券，时间截至2025.3.31。（数据来源：基金业绩来自定期报告，截至2024/12/31；基金经理任职回报统计规则来自银河证券，截至2025/3/31。）
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